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　　登康口腔(001328) 公司发布2025年中期报告 25Q2收入4.11亿，同比+20.11%，归母净利润0.42亿，同比+19.66%，扣非归母净利润0.34亿，同比+24.02%； 25H1收入8.42亿，同比+19.72%，归母净利润0.85亿，同比+17.59%，扣非归母净利润0.69亿，同比+25.67%。 25Q2毛利率49.57%，同比+4.2pct，归母净利率10.2%，同比持平。 25H1公司紧紧围绕品牌爆品打造、渠道拓展攻坚、科技创新突破、供应链升级优化、数智化转型提升等核心任务系统发力、协同推进，公司经营质量与效益稳中有进，收入及利润增长表现靓丽。 产品结构持续升级，新品类快速破局 2025H1成人牙膏实现营收6.77亿元，同比增长23%，毛利率53.59%，同比+5.45pct；成人牙刷实现营收0.83亿元，同比增长4.16%，毛利率40.94%，同比+7.98pct。 在爆品矩阵打造方面，公司聚焦“医研7天修护牙膏”实施全渠道突破，线上通过整合营销提升品效，线下建立超高端动销标杆市场，强化专业抗敏品牌形象，25H1医研系列产品保持高速增长，同时公司聚焦抗敏领核心技术，构建创新抗敏技术平台，深化生物活性玻璃材料研究，强化抗敏产品矩阵，借势新材料进一步强化培育医研爆品矩阵。在产品升级换代方面，25H1推出专研抗敏泵式牙膏、冷酸灵清火护龈牙膏（黄连配方）、冷酸灵光感白抗敏牙膏樱花口味、宽薄齿缝净牙刷等中高端新品，公司中高端牙膏产品占比大幅提升，牙膏品类产品结构升级成效显著。新品类布局方面，冷酸灵动牙刷新品开发完成，大幅提升续航和清洁力；冷酸灵口腔抑菌膏（防菌配方）升级上市；IP联名漱口水、专业护理礼盒、药线%；口腔医疗与美容护理产品营收0.2亿，同比+54.85%，新兴品类增速亮眼。 全渠道协同增长，电商延续放量，线亿元，同比-0.5%。电商方面，公司借助中心电商和兴趣电商两大平台，通过用户沉淀、营销转化实现用户资产池积累、C端用户精准运营、“人货场”的有效连接，助推销量、增长利润成效显著。线下方面，公司深耕传统渠道，KA建立差异化竞争壁垒，分销渠道运用“一户一策”激活县域网络，通过分布在全国31个省、自治区、直辖市以及2000余个区/县的经分销商，实现了对数十万家零售终端的覆盖。 调整盈利预测，维持“增持”评级 中长期看，在口腔护理行业“专业化、高端化”趋势下，公司依靠抗敏领域龙头地位与全品类布局，有望进一步提升市场份额。根据25年中报情况，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利为2.0亿/2.5亿/3.2亿（25-27年前值为2/2.5/3.1亿），对应PE分别为36X/29X/23x。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；新品推出不及预期等。

　　登康口腔(001328) 事件：公司发布2025年半年度报告。2025H1公司实现收入8.42亿元（yoy+19.7%），归母净利润0.85亿元（yoy+17.6%），扣非净利润0.69亿元（yoy+25.7%）。25单Q2实现收入4.11亿元（+20.1%），归母净利润0.42亿元（+19.7%），扣非归母净利润0.34亿元（+24.0%）。 点评：电商渠道高速增长，核心品类稳健放量。2025H1公司分渠道看，电商及其他渠道表现亮眼，实现收入3.25亿元，同比大幅增长81.1%，收入占比提升至38.6%（yoy+17.3pct），成为公司增长核心驱动力。公司积极创新“兴趣内容场+货架场”协同模式，把握线上渠道变革红利。分产品看，核心品类成人牙膏实现收入6.77亿元（yoy+23%），为业绩增长提供坚实基础；电动牙刷、口腔医疗与美容护理产品等新兴品类亦维持高增，收入分别为0.07/0.21亿元（yoy+37.3%/+54.8%）。线下渠道作为公司基本盘，通过精细化管理与线上品牌势能反哺，保持业务整体稳定。 产品结构持续优化，技术创新驱动高端化。公司坚持“生产一代、研发一代、储备一代”的研发机制，聚焦抗敏感核心技术，持续推动产品升级。25H1公司聚焦“医研7天修护牙膏”等爆品进行全渠道推广，成功带动中高端牙膏产品占比大幅提升，产品结构升级成效显著。公司推出的医研系列产品，采用了生物活性玻璃陶瓷材料等核心技术，有效提升了品牌形象与盈利能力。同时，公司积极布局新品，25H1推出了专研抗敏泵式牙膏、冷酸灵清火护龈牙膏等多款中高端新品，为持续增长注入新动能。 盈利能力显著增强，费用投放聚焦线pct），主要系高毛利产品占比提升，原材料集中采购成本优化及智能制造改造项目投产提升生产效率所致。其中，电商渠道毛利率高达60.4%（yoy+11.3pct），高价值产品线上放量的策略成果显著。期间费用方面，销售费用3.07亿元（yoy+44.9%），销售费用率为36.5%（yoy+6.3pct），主要系电商平台投流等促销费用增加所致，是公司为获取线上高增长而进行的战略性投入。管理费用率和研发费用率则保持稳定或略有下降。营运能力方面，公司25H1实现经营活动产生的现金流量净额0.66亿元（yoy+22.9%），经营质量保持稳健。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.1/2.5/3.2亿元，对应PE分别为37.3X/30.2X/24.3X。 风险提示：行业竞争加剧风险、电商流量红利减退风险、新品推广不及预期风险。

　　登康口腔(001328) 核心观点 二季度业绩稳定增长。公司2025H1实现营收8.42亿/yoy+19.72%；归母净利润0.85亿/yoy+17.59%。单Q2营业收入4.11亿/yoy+20.11%；归母净利润0.42亿元/yoy+19.66%，扣非归母净利润同比增长24.02%。公司持续发力电商渠道，并成功打造高毛利大单品，驱动整体业绩量价齐升。 分品类看，成人牙膏作为核心品类，实现营收6.77亿/yoy+23.00%，是增长的主要驱动力，收入占比提升至80.43%。成人牙刷业务保持稳健，实现营收0.83亿/yoy+4.16%。新兴品类表现亮眼，电动牙刷实现营收0.07亿/yoy+37.33%；口腔医疗与美容护理实现营收0.21亿/yoy+54.85%，展现出强劲的增长潜力。儿童口腔护理业务中，儿童牙膏营收同比微增1.15%，儿童牙刷营收同比下滑4.59%。分渠道看，2025H1电商及其他渠道实现营收3.25亿元，同比大幅增长81.13%，成为增长核心引擎，收入占比从去年同期的25.53%提升至38.62%。公司积极把握抖音等兴趣电商红利，通过打造“医研”系列等高价值爆品，成功实现线上渠道的快速放量。线下渠道（东、南、西、北四大地区合计）实现营收5.16亿/yoy-1.28%，基本盘保持稳固。毛利率和销售费用率均有所提升。2025Q2实现毛利率49.57%/10.21%，分别同比+4.22/-0.04pct，以“医研”系列为代表的高毛利产品占比提升带动毛利率上行。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为34.35%/3.30%/3.48%，分别同比+5.85/-1.09/-0.04pct，线上占比提升带动销售费用率上行。营运能力方面，公司2025H1存货周转天数98天，同比减少6天，应收账款周转天数7天，同比减少2天，营运能力较稳定。现金流方面，公司2025Q2经营性现金流净额为0.0亿，去年同期为0.05亿，基本持平。 风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。 投资建议：公司二季度业绩持续保持稳定增长，电商渠道快速扩张成为主要驱动力，同时产品结构不断向高毛利、高价值方向升级，盈利能力稳步提升。公司在渠道拓展和品牌打造方面成效显著，展现出良好的成长性和市场竞争力，长期成长空间值得期待。我们维持2025-2027年归母净利润为2.24/2.86/3.44亿，对应PE为34/27/22x，维持“优于大市”评级。

　　登康口腔(001328) 业绩简评 8月25日公司披露2025年中期报告，1H25收入8.4亿元，同比+19.7%；归母净利0.9亿元，同比+17.6%；净利率10.1%，同比-0.2pct。其中2Q25收入4.1亿元，同比+20.1%；归母净利0.4亿元，同比+19.7%；归母净利率10.21%，同比-0.04%。 经营分析 大单品迭代放量叠加抖音渠道高增，驱动业绩快速增长。1）分产品：1H25成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收6.77/0.83/0.38/0.15/0.07/0.21亿元，同比+23%/+4.16%/+1.15%/-4.59%/+37.33%/+54.85%；预计主要系冷酸灵爆款“医研7天”修复系列持续放量，焕色美白/重组蛋白等新品迭代；叠加泵式牙膏全渠道销量领先。2）分地区：1H25西部/南部/东部/北部/电商及其他营收1.45/1.45/1.16/1.10/3.25亿元，同比分别-0.90%/+3.33%/-4.65%/-3.94%/+81.13%，电商爆发式增长主要得益于平台精细化运营及爆品策略成功落地。 高端爆品带动毛利持续提振，电商投流提升品牌势能。1H25毛利率52.6%，同比+5.7pct，修护系列产品线持续提振，同时我们认为新品焕色美白/重组蛋白高端新品逐步放量带动毛利率提升；2Q25销售/管理/研发费用率为34.3%/3.3%/3.5%，同比+5.85pct/-1.09pct/-0.03pct，预计主因抖音等电商投流影响，综合使得净利率10.21%，同比-0.04pct。 短期看份额提升逻辑清晰，中长期布局口腔大健康打造新曲线。公司作为抗敏感细分龙头（市占率超60%），短期依托电商爆品驱动&线下渠道深耕，高端产品推动盈利结构优化，份额提升逻辑有望加速兑现；中长期依托研发积淀及渠道基础，积极向口腔医疗、口腔美容等高潜力领域延伸，有望打开第二增长曲线亿元，当前股价对应PE分别为38、30、24X，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；新品放量不及预期风险。

　　登康口腔(001328) 投资要点： 国内口腔护理行业领先的本土品牌。公司主营业务为口腔护理产品研发、生产与销售，旗下拥有“冷酸灵”、“贝乐乐”等具有较高品牌认知度的自有品牌，产品涵盖成人牙膏、牙刷、电动牙刷、冲牙器及儿童分龄护理产品，致力于为大众提供科学专业、精准高效的口腔健康护理解决方案。公司通过“医研+专研+预护+基础”四大平台产品策略，有效覆盖多样化的消费需求。根据尼尔森，2024年登康口腔牙膏产品线下市场份额位居行业第三、本土品牌第二，核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏细分市场长期稳居领导地位。 “渠道+品牌+研发”构筑核心竞争优势。1）渠道：构建“全渠全域”立体网络，电商渠道快速发展。公司构建以经销模式、直供模式与电商模式为主的立体化营销体系，形成高效协同发展的多渠道运作模式。具体渠道战略为“精耕分销、强化KA、电商和新零售并举、拓展新渠道”，通过全链路的数字化管理实现渠道商与消费者数据资产的沉淀，线上线下多渠道协同发展，或驱动消费人群的购物习惯由“到店”迁移至“到店+到家”；2）品牌：构筑多层级的品牌矩阵，深化品牌分层运营强化用户心智。目前，公司拥有成人基础口腔护理产品、儿童基础口腔护理产品、电动口腔护理产品、口腔医疗与美容护理产品等四大产品矩阵，其中核心品牌“冷酸灵”作为中国抗敏感牙膏细分市场的优质国货品牌，经历三十余载培育建设，已在行业内建立较高的知名度和美誉度。根据公司年报，近三年“冷酸灵”牙膏在抗牙齿敏感领域零售额市场份额达60%+。从功能定位层面来看，公司推出冷酸灵“专研系列”、“抗敏·修护”系列、“正畸护理”系列等细分产品线，围绕抗敏、美白、脱敏、正畸等高关注场景实现针对性覆盖，公司在不同产品线的功能体验、包装视觉及传播语言等维度做出细分差异化区隔，满足多层级人群个性化口腔护理需求，进一步持续提升品牌渗透率；3）研发：持续加大研发投入力度，构筑“自主创新+协同创新”双通路创新模式。自主创新方面，公司构建CBR体系，通过跨职能团队协作与并行开发流程，高效完成从产品概念、研发计划、样品开发到验证、量产与生命周期管理的全过程闭环，有效提升新品研发效率与上市成功率；协同创新方面，公司以产学研医融合为路径，打造开放型协同创新生态链。公司依托国家级博士后科研工作站等知名高校及科研机构，推出包括“7天专效修护牙膏”等多项标志性成果。整体而言，公司在口腔与医疗专业领域不断开展原创性、突破性研究，持续巩固行业技术领先地位。 盈利预测与评级：预计公司25-27年实现营收18.6/21.9/25.5亿元，同比增速分别为19.3%/17.5%/16.5%，实现归母净利润2.0/2.5/3.0亿元，同比增速分别为25.5%/22.0%/20.9%，当前股价对应PE分别为39/32/26倍。我们选取同为个护公司的百亚股份、润本股份、拉芳家化作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司2025年PE为45倍，考虑到公司作为国内专业口腔护理品牌，冷酸灵经多年品牌积累，已成功塑造较高品牌壁垒，中高端品类驱动均价上行，驱动综合毛利率持续增长，未来随着公司持续产品创新升级叠加电商渠道加速渗透，或有望进一步打开业绩增长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：市场竞争日益加剧的风险；研发及新产品开发风险；营销网络拓展的风险。

　　登康口腔(001328) 事件：公司发布24&25Q1业绩。24年公司实现收入15.60亿元(+13.4%)，归母净利润1.61亿元(+14.1%)；25Q1公司实现收入4.30亿元(+19.4%)，归母净利润0.43亿元(+15.6%)。 国货焕新势能向上，品牌份额借风提升。根据尼尔森，牙龈护理、美白和抗敏感类牙膏是消费者购买的主要品类，22-24年美白和防蛀类份额持续萎缩，牙龈护理、抗敏感等强功效、高溢价的功能品类持续提升；24年冷酸灵线下渠道份额位居行业第三。公司坚持“依托客户、业务前移、重心下沉、强化分销、服务市场”战略，通过分布在全国31个省市及2000余个区/县的经分销商，覆盖数十万家零售终端。此外，坚持清晰品牌定位、爆品战略优先导向，构建高质量电商产品矩阵，通过精细化运营及平台资源的深度整合，助推销量增长。根据久谦，25Q1冷酸灵三平台合计GMV同比+198%；根据蝉妈妈，4月1-21日抖音GMV同比+59.7%，且流量结构较优，自播/商城分别占比47%/45%。 牙膏产品结构升级，品类相互赋能。24年公司成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/口腔医疗与美容/电动口腔护理产品分别实现收入16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%/+35.5%/-14.3%），24H2分别同比+24.3%/+6.1%/-1.8%/-7.0%/+88.9%/-38.4%，24H2成人牙膏、口腔医疗与美容品类增长进一步提速。公司高端专研&医研系列持续升级迭代、丰富SKU矩阵，并拓展牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴等新品，新业务有望贡献增长点。根据蝉妈妈，截至4月23日抖音销售额top5产品均为医研系列。 高质量&健康品牌投放，转化效率持续提升。品牌传播打法持续迭代，春节品牌片《幸福年年》通过大单品聚焦、大平台合作、社交矩阵造势联动全域全渠，品牌总曝光132亿次；奥运暨专业化整合营销，携手央视新媒体大IP和奥运冠军助阵；爱牙日联合中国牙病防治基金会沉淀专业化资产；通过全新TVC投放、热剧植入、粉丝营销等，运用年轻化代言人势能最大化实现品牌曝光及年轻化沟通；此外，以打造爆品带动品牌建设从整合营销模式向品效一体模式升级，深度协同打通“内容传播-产品种草-渠道成交”的品效闭环，通过小红书种草和打通抖音星推搜直，实现品牌曝光与价值人群双丰收，品牌星图直接促成销售超千万元；同时，品牌私域通过运营升级与场景内容营销，俱乐部沉淀会员破百万。 产品结构升级推动毛利率提升，整体净利率保持稳定。25Q1公司毛利率/归母净利率分别为55.5%/10.0%（同比+7.1/-0.3pct），销售/管理/研发费用率38.6%/3.5%/2.7%（同比+6.8/-0.3/-1.0pct）。截至25Q1末存货/应收/应付账款周转天数分别为107/6/71天（同比+9/-3/-2天）。经营性现金流净额为0.65亿元（同比+0.17亿元），营运能力保持健康。 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为2.2亿元/2.9亿元/3.6亿元，对应PE分别为35/27/22X。 风险因素：国内竞争加剧风险，原材料价格波动风险，新品推广不及预期风险

　　登康口腔(001328) 公司发布年报以及一季报 25Q1营收4.3亿同增19%，归母净利0.43亿同增15.6%，扣非后归母0.36亿同增27%； 2024年营收15.6亿同增13.4%，归母净利1.61亿同增14%，扣非后归母1.35亿同增27%。 电商渠道驱动增长，打造线年营收分销售模式：经销营收10.3亿同增3.7%，直供营收0.4亿同减24%，电商营收4.8亿同增52%。在电商渠道，公司通过精细化运营及平台资源的深度整合，通过用户沉淀、营销转化实现用户资产池积累、C端用户精准运营、“人货场”的有效连接，形成公司第二增长曲线，助推销量、利润新增长。 分产品，成人牙膏营收12.5亿同增16%，成人牙刷营收1.6亿同增3%，儿童牙刷营收0.7亿同减0.5%，儿童牙膏营收0.3亿同减5%，口腔医疗与美容护理产品营收0.4亿同增35%。 25Q1公司毛利率55.5%同增7.1pct，归母净利率10.03%同减0.3pct。 2024年公司毛利率49.4%同增5.3pct，归母净利率10.3%基本持平。在以抖音为主的兴趣电商坚定贯彻公司的品牌战略，持续围绕代表冷酸灵抗敏技术核心竞争力的医研平台来孵化高端爆品，持续提升盈利水平。 牙膏市场份额位居行业第三、本土品牌第二 根据尼尔森数据，2024年公司牙膏业务规模持续稳健增长，登康口腔在线下销售渠道中，牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二。 公司核心品牌“冷酸灵”经过多年培育与发展，已成长为我国抗敏感牙膏细分领域领导品牌。根据尼尔森数据，2022-2024年“冷酸灵”在抗敏感细分领域线下零售市场份额占比分别61.7%、64.4%和64.7%。 其他主力口腔品类市场份额提升，实现行业进位。牙刷作为口腔护理用品中第二大品类，根据尼尔森零售研究数据，冷酸灵品牌牙刷为2024年线下零售市场前十品牌中销售额份额增长最多的品牌，线下市场零售额份额进位行业第二、本土品牌第二。儿童品类通过产品创新和热门IP，持续提升市场份额，2024年线下零售市场，冷酸灵贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。 口腔健康新业务快速成长。公司积极投入并着力发展电动口腔护理产品市场拓展，先后推出“登康”“冷酸灵”“贝乐乐”电动牙刷及冲牙器等电动口腔产品，为消费者提供更丰富的口腔护理选择。 同时，公司逐步丰富了牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴、牙线棒、正畸牙刷、正畸保持器清洁片等细分子品类，公司主营业务从口腔清洁基础护理向口腔医疗、口腔美容等领域快速延伸，2024年口腔医疗与美容护理产品营收同增35.5%，为全面进入口腔大健康产业奠定坚实基础。 未来，公司将沿着“口腔健康”主线，积极发展口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理等业务板块，持续提升公司在口腔健康与美丽领域的综合服务能力，从“小口腔”向“大口腔”转型升级。 在口腔护理领域，公司将紧紧抓住行业发展的历史机遇，围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等口腔清洁用品的主要赛道，通过技术创新、产品创新和营销创新，不断提高核心品类品牌的市场占有率。 同时，公司将重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，布局牙齿美白、牙齿脱敏等口腔医疗器械，通过自主研发、委托生产、渠道开发以及股权合作、投资并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，形成企业发展的第二曲线。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于25Q1及2024年报，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利为2.0亿、2.5亿以及3.1亿（25-26年前值为1.9亿及2.3亿）； EPS分别为1.14元、1.44元以及1.83元； PE分别为38x、30x以及24x。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

　　登康口腔(001328) 事件：公司近日公布24年财报及25Q1季报，24年收入15.6亿元/同比+13.4%，归母净利润1.6亿元/同比+14.1%；其中24Q4收入5.1亿元/同比+39.1%，归母净利润0.43亿元/同比+28.6%。25Q1收入4.3亿元/同比+19.4%，归母净利润0.43亿元/同比+15.6%。24年收入业绩表现亮眼，25Q1延续高增。公司拟派发现金红利每股0.75元，共计派发现金1.29亿元，分红比例为80.12%。 把握新兴电商红利，大单品快速放量带动收入高增，品牌势能持续向上。1）深耕抗敏感赛道，份额稳步提升：根据尼尔森数据，我国牙膏CR10约80%，CR4近60%，前十大品牌中本土品牌占比超40%，份额较为集中且国货品牌优势凸显。其中冷酸灵在抗敏感细分领域的线pct）；公司的牙膏产品在线下零售市场位列行业第三、本土第二。2）分渠道来看，24年经销/直供/电商的收入分别同比+3.7%/-24%/+52%至10.3/0.4/4.8亿元，其中公司以抖音为切入点，把握电商渠道红利，聚焦爆品打造，带动电商实现高增，我们认为公司作为优质国货品牌，具备丰富的产品矩阵，未来有望借助电商渠道更加精准触达消费者、提高市场渗透率。3）分产品来看，24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷营收分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%至12.5/1.6/0.7/0.3亿元，电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别同比-14.3%/+35.5%至0.1/0.38亿元，我们认为成人牙膏受线上渠道放量驱动，且公司线上爆品以高端功效产品为主，进而带动牙膏量价齐增；新业务快速增长，我们认为主要来自丰富的细分品类（如牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理等）满足消费者多元需求。 产品结构升级带动毛利率快速提升，盈利能力持续增长。1）毛利率：24年毛利率同比+5.26pct至49.37%，其中24Q4同比+5.73pct至49.62%，25Q1同比+7.08pct至55.51%。我们认为主要系高毛利产品占比以及线）费用端，销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.88/-0.13/+0.58/-0.03pct至31.96%/4.73%/-0.65%/3.08%，销售费用率增加主要系发力新兴电商渠道投流、品宣等。3）净利率：24年净利率同比+0.06pct至10.33%。 盈利预测与投资建议：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期来看，夯实主业，传统品类巩固线下根基，发力线上渠道，聚焦爆品打造，带来增长新动力；叠加品牌焕新、产品功效升级，有望实现量价齐增；同时布局新品类如漱口水、口腔医疗产品等细分子品类贡献新增量。中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线.14亿元，对应PE分别为38/30/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期等。

　　登康口腔(001328) 核心观点 2024年产品高端化推进，叠加线上快速增长，驱动业绩稳步提升。公司2024年实现营收15.60亿/yoy+13.40%；归母净利润1.61亿/yoy+14.07%；扣非归母净利润1.35亿/yoy+27.07%。其中单Q4公司分别实现营收/归母净利润增速39.12%/28.58%。公司自去年下半年开始发力线上渠道，同时产品高端化持续推进，带动业绩增速环比加速。公司拟每10股派发利7.5元（含税）。 分品类看，成人基础口腔护理为公司主要收入来源，2024年实现营收14.07亿/yoy+14.48%，占比高达90.22%；儿童基础口腔护理实现营收1.03亿/yoy-1.90%；电动口腔护理/口腔医疗与美容护理分别实现营收0.10亿/0.38亿，同比yoy-14.33%/+35.45%。从毛利率看，除电动口腔护理因竞争加剧，毛利率同比降低3.67pct外，其他品类毛利率随着产品迭代升级均呈现增长趋势。分渠道看，公司仍以经销模式为主，2024年实现营收10.32亿/yoy-3.69%，收入占比同比收缩6.19pct至66.13%；电商渠道增长表现强劲，2024年实现营收4.81亿/yoy+51.99%，占比同比提升7.83pct至30.81%。 2025年一季度保持良性成长。公司Q1实现营收4.30亿/yoy+19.36%；归母净利润0.43亿/yoy+15.64%；扣非归母净利润yoy+27.25%。同时从久谦数据来看，2025Q1线上三大平台GMV增速达98%，较2024Q4环比持续提升，进而助力线上收入占比持续提升；同时预计线下渠道整体在行业下滑背景下仍实现低个位数增长，此外公司高端医研系列占比也在持续提升。 盈利能力持续优化。2024年毛利率/净利率分别同比+5.26/+0.06pct。2025Q1同比+7.08/-0.32pct。毛利率在产品结构升级下持续提升。费用率方面，2024年销售/管理/研发费用率分别同比+3.88/-0.14/-0.02pct；2025Q1同比分别+6.82/-0.33/-0.95pct，毛销差17%/yoy+0.3pct，主要系高费率线上渠道占比提升等带动销售费用率上行，管理/研发费用率由于规模效应均同比下降。此外公司营运能力及现金流均保持稳定发展。 风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。 投资建议：公司作为抗敏感口腔细分赛道龙头，依托多年研发技术积累持续完善大单品迭代升级，有效提升客单价和盈利水平；同时在稳定线下基本盘的基础上，通过抖音渠道进行营销破圈，强化品牌势能并带动业绩快速增长。并有望通过多元化扩张不断完善口腔大健康布局。我们维持2025-2026年归母净利润预测2.24/2.86亿元，并新增2027年预测3.44亿，对应PE为33/26/22x，维持“优于大市”评级。

　　登康口腔(001328) l事件回顾 公司公布2024年年报，24年实现营收15.60亿元，YoY+13.4%，归母净利润1.61亿元，YoY+14.1%；其中24Q4收入5.07亿元，YoY+39%，归母净利润0.43亿元，YoY+28.6%。2025Q1实现营收4.30亿元，YoY+19.4%，归母净利润0.43亿元，YoY+15.6%。拟每10股派7.5元。 l事件点评 大单品带动线上高增，均价提升，口腔医疗与美容快速增长：分渠道，2024年公司经销模式/直供模式/电商模式营收分别10.3/0.4/4.8亿元，分别同比+3.7%/-24.0%/+52.0%，电商高增，得益于新品“7天密集修复”放量，我们判断25Q1线上保持高增势能。分品类，2024年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别为12.5/1.6/0.7/0.3/0.1/0.4亿元，分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%/-14.3%/+35.5%，口腔医疗与美容快速增长。分量价，公司牙膏销量/均价分别同比+4.7%/+9.9%，产品结构升级持续，量价齐升。 毛销差持续优化，盈利能力稳健。公司24年毛利率49.4%，同比+5.3pct，销售费用率32.0%，同比+3.9pct，毛销差优化；其中经销/电商毛利率分别提升4.1pct/8.0pct至46.6%/53.9%，高单价新品线上推广+线下持续结构升级优化毛利率，促销费用率提升5.2pct带动销售费用率提升；24年归母净利率为10.3%，微提升。公司25Q1毛利率同比+7.1pct至55.5%，销售费用率同比+6.8pct至38.6%，毛销差同比环比均改善；25Q1归母净利率同比-0.3pct至10.0%，系公允价值变动收益波动所致，整体盈利能力稳健。 l盈利预测及投资建议 日化刚需抗周期强，公司线上放量+线下市场扩展带动量增，高客单价大单品打造+持续优化产品结构带动均价提升，利润率改善空间大。此外，公司现金流良好，分红率高，提升估值溢价。我们看好公司未来基础口腔份额稳健扩张、盈利能力持续改善以及口腔医疗与美容远期布局，预计25年-27年公司归母净利润分别为2.0亿元/2.5亿元/3.2亿元，对应PE分别为39倍/31倍/24倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 线上景气度回落及竞争加剧；线下扩展不及预期。

　　登康口腔(001328) 业绩简评 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入15.6亿元（同比+13.4%），归母净利1.61亿元（同比+14.07%），净利率10.33%（同比+0.06pct）。24Q4收入5.07亿元（同比+39.12%），归母净利0.43亿元（同比+28.58%），25Q1收入4.3亿元（同比+19.36%），归母净利0.43亿元（同比+15.64%）。 经营分析 把握抖音红利，大单品快速放量带动增速加快、品牌势能提升。 1）分产品：24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收12.47/1.61/0.72/0.3/0.1/0.38亿元（同比+16.09%/3.30%/-0.48%/-5.09%/-14.33%/+35.45%）。根据尼尔森数据，2024年，线下销售渠道中，公司牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二；贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。在抗敏感细分领域的线年经销/直供/电商营收10.32/0.41/4.81亿元（同比+3.69%/-24.01%/+51.99%），预计主因受益于医研7天修护系列爆品的推出。我们预计爆品趋势有望从抖音延续至天猫、线下等，带动全渠道品牌势能的提升、以及高线城市增量用户的渗透。 产品结构升级推升单价、毛利率提升。24年毛利率49.37%（同比+5.27pct），修护系列高端爆品带动毛利率向上提振，2024年销售费用率为31.96%（同比+3.88pct），预计主因受抖音等电商投流、加速终端用户品牌形象触达影响，管理/研发费用率4.73%/3.08%（同比-0.13pct/-0.03pct），净利率10.33%（+0.06pct）。 25Q1：毛利率55.51%（同比+7.08pct)，销售/管理/研发费用率同比+6.82/-0.33/-0.95pct至38.56%/3%/2.7%，净利率10.03%（同比-0.32pct）。 抗敏感口腔细分赛道龙头，优质国货扬帆起航。公司借助大单品迭代升级成功有效提升客单、开拓增量客户群，我们看好在线下基本盘稳固的基础上，借助抖音营销破圈强化品牌势能并带动业绩快速增长，中期份额提升逻辑有望加速兑现。中期多元化布局方面，有望通过内生外延方式向口腔医疗、美容服务产业延伸。 盈利预测、估值与评级 预计公司25-27年归母净利分别为2、2.58、3.32亿元，当前股价对应PE分别为38.48、29.78、23.17X，上调至“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；新品放量不及预期风险。

　　登康口腔(001328) 核心观点 抗敏感口腔护理龙头，产品升级渠道扩张推动业绩逆势增长。公司深耕口腔护理领域三十余年，以冷酸灵品牌为业务核心，在抗敏感牙膏细分领域拥有60%左右市场份额。公司2023年实现营收13.76亿元，四年复合增速达9.9%，归母净利润1.41亿元，四年复合增速达22.3%。目前公司已形成四大业务矩阵，其中成人牙膏产品收入占比约为80%；从渠道结构来看，目前公司仍以线下渠道为主，但近年电商销售收入占比持续上升，2019-2023年收入CAGR达53.1%，2024H1收入占比达22.9%。 价增驱动行业平稳发展，国货替代趋势持续推进。口腔护理行业整体相对平稳，预计2023-2028年市场规模CAGR在3%左右，但品类升级空间较大，2023年我国牙膏均价8.8元，与全球15.4元/美国32.3元仍存在一定差距。同时行业集中度较高，2023年CR5市占率达到47.8%，而在产品功效创新，以及电商渠道变革的双重驱动下，新国货品牌正快速抢占份额重塑市场格局，2018-2023年我国口腔行业国货占比由28.2%提升至35.4%。 大单品升级迭代效果显著，借力新兴渠道快速放量。1）产品端：冷酸灵品牌自成立之初就专注抗敏感赛道，随着消费者口腔抗敏感需求的提升，公司正进入产品周期爆发阶段。公司基于对核心抗敏技术的深耕，推动产品持续迭代升级，以此带动客单价显著提升。当前公司主推医研系列产品单价30+元，远高于此前产品系列，进而助力公司毛利率提升。2）渠道端，公司在产品矩阵完善基础上，借助兴趣电商进行线上破圈，驱动业绩快速爆发，据久谦数据，冷酸灵品牌2025年1-2月线上三大平台实现GMV增速105%。同时，公司通过精细化的经销商管控以及差异化品类布局，在行业承压背景下，稳住线）多元化布局中，公司目前已入局儿童口腔、电动牙刷等新兴口腔细分赛道，并在未来有望通过内生外延方式，积极夯实口腔医疗、口腔美容等业务板块，真正完善公司口腔大健康产业的布局。 盈利预测与投资建议：整体来看，公司作为抗敏感口腔细分赛道龙头，依托多年研发技术积累持续完善大单品迭代升级，有效提升客单价和盈利水平；同时在稳定线下基本盘的基础上，通过抖音渠道进行营销破圈，强化品牌势能并带动业绩快速增长。基于正文中的假设，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润1.65/2.24/2.86亿。综合考虑绝对估值及相对估值，给予公司目标价为47.4-51.9元/股，首次覆盖，给予“优大于市”评级。 风险提示：宏观环境风险，新品推出不及预期，行业竞争加剧。

　　登康口腔(001328) 公告2025年投资计划 建设高效敏捷数字化、智能化旅游观光工厂，公司积极投资开展“智改数转”并围绕口腔健康大健康主业开展投资布局。结合“十四五”规划及自身经营发展的实际需要，特编制2025年投资计划。 2025年公司投资计划涉及的重大固定资产投资项目（含部分募投项目）及股权投资项目共计7项，计划投资总金额约15,834万元，其中固定资产投资约10,334万元，股权投资约5500万元。相关内容如下： 1、持续开展智慧登康建设项目，以大数据智能化等现代信息技术为引擎，切实推动企业全面实现营销互联网化、研发数字化、生产智能化、管理信息化的转型升级。 2、持续开展口腔健康研究中心建设等相关募投项目。提升公司口腔健康研究装备水平，增强口腔护理产品研发能力，以及通过互联网、大数据、人工智能等新一代信息技术的深入应用，驱动企业进行业务模式、组织流程、商业模式的重构和创新等。 3、在稳步拓展口腔护理市场基础上，重点围绕口腔大健康及口腔优质细分领域投资布局，着力打造口腔大健康生态链，努力成为世界领先的专业口腔健康与美丽产业引领者。 公司将沿着“口腔大健康”主线，积极发展包括口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理等业务板块，提升公司在口腔健康与美丽领域综合服务能力。 在口腔护理领域，公司将围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等口腔清洁用品的主要赛道，通过技术创新、产品创新和营销创新，提高核心品类品牌的市场占有率。同时，公司将重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，通过研发、并购、渠道开发、营销升级等举措，不断扩大企业市场规模，形成企业发展的第二曲线，为大众提供全面口腔护理解决方案。 口腔健康新业务是公司发展的重点之一。公司目前已经开发和上市第二类医疗器械冷酸灵牙齿脱敏剂和口腔溃疡含漱液，第一类医疗器械冷酸灵牙科用毛刷，以及口腔卫生用品如口腔抑菌膏、口腔抑菌液等，并积极开发口腔智能新产品；同时在全国OTC药店领域开展相关合作与布局，积极稳妥推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业战略延伸，致力成为口腔健康与美丽产业的引领者。 维持盈利预测，维持“增持”评级 我们预计公司24-26年EPS分别为0.94元、1.12元、1.32元，对应PE为36x、30x以及26x。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

　　登康口腔(001328) 事件：公司高频数据持续超预期兑现，电商数据增速亮眼，我们预计线下渠道亦稳步增长。 点评： 1）核心逻辑一：线下份额稳步提升，线上渠道增速靓丽。 线pct）、成为市场第三；公司借助分布在全国31个省、自治区、直辖市以及2000余个区/县的优质经分销商，实现对数十万家零售终端覆盖；针对最广阔的县域乡镇市场，公司通过经销模式迅速下沉构建渠道壁垒；推行“百万级县域、千万级经销商”战略、线下渠道持续精耕、稳步增长。 线年底变更、持续吸纳有生力量、战斗力充足；24年发力自播建设、精细化管理线上产品结构、明确线上主推高端系列战略。根据蝉妈妈，24年冷酸灵抖音GMV同比+151%，逐季提速、24Q4同比+245%，变革效果显著。 2）核心逻辑二：产品结构持续升级，驱动毛利率快速提升。公司坚定实施“提品质、调结构、促增长”的产品推广策略，专研平台、医研平台销售占比快速提升；其中线下渠道专研占比稳步提升，线上渠道医研占比快速提升；根据蝉妈妈，24Q4抖音渠道医研系列占比达65%（24Q1占比仍较低），产品结构升级逻辑加速兑现；伴随高毛利专研&医研系列占比提升，公司毛利率快速优化，24Q1-3公司毛利率49.3%（同比+5.1pct），单Q3毛利率达53.9%（同比+7.0pct），带动净利率稳步提升。 盈利预测：我们预计2024-2026年归母净利润为1.6/2.1/2.6亿元，对应PE分别为38.9X、29.3X、23.7X。 风险因素：行业竞争加剧、新品开发不及预期、渠道扩张不及预期

　　登康口腔(001328) 牙膏抗敏感领域市占率持续提升 在抗敏感细分领域，近5年冷酸灵线%市场份额，是中国抗敏感牙膏市场的领导品牌。公司口腔护理业务重点聚焦抗敏感功能领域，积极布局了以中国发明专利“生物矿化抗敏技术”为核心的抗敏感3.0技术矩阵；打造了以抗牙齿敏感技术为核心的“1+X”核心技术壁垒，拓展了基于抗敏感为核心的强相关产品市场，以全方位满足消费者美白、护龈、抗糖、清新口气等多样化、差异化需求。 截至2024年6月，登康口腔旗下主力品牌冷酸灵牙膏线%，份额进入行业前三，保持了稳定持续增长。公司将继续坚持聚焦口腔的战略，持续精益经营，不断扩大品牌和市场势能。 重视新兴渠道的业态发展 通过持续的搭建与优化，公司已形成了高效协同发展的多渠道运作模式，制定了“精耕分销、强化KA、电商和新零售并举、拓展新渠道”的销售渠道策略，形成了线上线下多渠道协同发展的良好态势。 公司基于对线下零售业态发展及消费者购物习惯变化的洞察，实时进行营销策略的调整，通过大单品组合推广、品类联动、重点节假日的促销、新品推广等活动，强化线下购物的场景体验以及O2O线上到家业务的拓展，提升产品的触达和销售转化。 未来，公司将继续全面深化全域全渠的立体化营销网络建设和营销模式的创新，依托客户、精耕分销、深化KA、电商和新零售并举、拓展新渠道，持续扩大渠道优势，提升公司综合竞争能力。 口腔健康新业务发展可期 公司目前已经开发和上市第二类医疗器械冷酸灵牙齿脱敏剂和口腔溃疡含漱液，第一类医疗器械冷酸灵牙科用毛刷，以及口腔卫生用品如口腔抑菌膏、口腔抑菌液等，并积极开发口腔智能新产品；同时在全国OTC药店领域开展相关合作与布局，并积极稳妥推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业战略延伸。 公司目前与国内口腔医学专家积极开展产学研合作项目，将积极稳妥推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业战略延伸，致力于成为口腔健康与美丽产业的引领者。 维持盈利预测，维持“增持”评级 公司沿着“口腔大健康”主线，积极发展包括口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理在内的四大业务板块。 在口腔护理领域：品牌方面，推动品牌价值升级，打造全域全渠的多品牌矩阵，同时加速向全域数字化营销转型，促进品牌传播向品效合一创新迭代；产品方面，围绕牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁用品的主要赛道做大做强，同时加大研发投入，积极扩展电动牙刷、口腔抑菌含漱液、口腔抑菌膏、牙齿脱敏剂等专业口腔护理产品。从口腔清洁护理领域向电动口腔护理用品、口腔卫生用品及口腔医疗器械用品等领域丰富壮大。 我们预计公司24-26年营业收入15.3/17.6/20.5亿元，归母净利润分别为1.61/1.93/2.27亿元，对应EPS分别为0.94/1.12/1.32元/股，PE分别为34/28/24x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险

　　登康口腔(001328) 事件：公司发布2024年第三季度报告。报告期内，公司实现营收10.53亿元，同比+4.12%；归母净利润1.18亿元，同比+9.54%；扣非净利润0.92亿元，同比+6.4%；基本每股收益0.69元。其中，公司第3季度单季实现营收3.5亿元，同比+1.56%；归母净利润0.46亿元，同比+9.17%；扣非净利润0.37亿元，同比+6.58%。 毛利率大幅改善，费用投入明显增加，扣非净利率同比微增。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为49.25%，同比+5.07pct。其中，24Q3单季毛利率为53.92%，同比+7.04pct，环比+8.56pct。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为38.34%，同比+5.68pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为31.28%/4.19%/3.64%/-0.76%，同比分别变动+5.05pct/-0.17pct/+0.36pct/+0.44pct。扣非净利率方面，2024年前三季度，公司扣非净利率为8.78%，同比+0.19pct。其中，24Q3单季公司扣非净利率为10.64%，同比+0.5pct，环比+2.74pct。 产品迭代创新，渠道全方位发力，国产龙头份额持续提升。 公司始终维持超过3%的高研发费用率，创新驱动不断强化技术积累，产品迭代表现亮眼。24H1，公司完成3款牙膏新品、1款电动牙刷新品、2款第一类医疗器械新品上市，完成2款第二类医疗器械（医用）牙科脱敏技术、2款专研漱口水技术储备。2024年4月推出的冷酸灵医研抗敏专效修护牙膏，618期间连续多周霸榜抖音固齿牙膏爆款榜、人气榜、好评榜TOP1；冷酸灵“猫爪刷”、贝乐乐五彩星期儿童牙膏等爆品引领行业。 公司坚持县域提质、终端领先、新渠拓增的渠道运作方针，并制定爆品打造，聚焦四大节日，提升动销模式等营销策略，实现市占率逆势提升。24H1，公司牙膏线%，跻身行业前三；手动牙刷市场份额达5.64%，排名行业第二。 投资建议：公司为口腔健康龙头，全域全渠道发展助力核心品类成长，并通过品类延伸完善产业布局，未来有望持续成长，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.96/1.06/1.25元，对应PE为30X/27X/23X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，市场开拓不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

　　登康口腔(001328) 公司发布三季报 公司24Q3收入3.5亿同增2%，归母0.5亿同增9%，扣非后0.4亿同增7%；24Q1-3收入11亿同增4%，归母1.2亿同增10%，扣非后0.9亿同增6%。24Q1-3公司毛利率49.3%同增5.1pct；净利率11.2%同增约0.6pct。公司始终将降本增效贯穿于生产经营各环节，近年来通过创新、深化降本增效工作，取得较好成效。 下一步，公司将重点通过精益生产运营流程、提升生产运营效能优化运营成本，聚焦商务降本和技术降本相结合的方式优化采购成本，同时统筹推进品牌建设、产品升级、市场拓展、渠道精耕，积极应对市场快速变化，提升品牌影响力和市场占有率，提升市场竞争力和经营效益。 口腔护理国牌认可度提升 目前口腔护理行业零售市场进入恢复期，随着国民对口腔健康意识提升和差异化需求不断增强，推动口腔行业消费升级与多元化、专业化的发展。其中，民族品牌因年轻消费群体的青睐加速崛起。 渠道发展加速裂变，线上市场规模提升，新零售业态拓展。牙膏、牙刷（含电动牙刷）仍是主导品类，漱口水、牙线等新兴品类搭乘新兴渠道加速渗透。随化妆品新规发布与实施，抗敏感领域细分市场将进一步加速发展。 目前登康涌现多款热销产品 目前公司已打造出冷酸灵医研抗敏专效修护牙膏、冷酸灵专研抗敏牙膏国博联名系列、冷酸灵万物皆可（萌）牙刷（即“猫爪刷”）、贝乐乐五彩星期儿童牙膏套装、贝乐乐按压式儿童牙膏多款千万级热销产品。 其中，24年4月推出的冷酸灵医研抗敏专效修护牙膏，采用国际领先的生物活性玻璃陶瓷材料技术，拥有国家技术专利，618连续多周霸榜抖音固齿牙膏热销榜、人气榜、好评榜TOP1。冷酸灵“猫爪刷”、贝乐乐五彩星期儿童牙膏等热销产品引领行业。 维持盈利预测，维持“增持”评级 公司一直实行多品牌、多品类、多品种发展战略，在巩固核心品牌与核心品类持续增长的基础上，也不断加强多品牌、新品类的布局与投入。 同时，公司将进一步沿着“口腔大健康”主线，积极发展包括口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理四大业务板块，持续提升公司在口腔健康与美丽领域的综合服务能力。 我们预计公司24-26年EPS分别为0.9/1.1以及1.3元，PE分别为30X、25X以及21X。 风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

　　登康口腔(001328) 事件回顾 公司公布2024年前三季报，24Q1-Q3公司收入10.5亿元，+4.1%，归母净利润1.2亿元，+9.5%；24Q3收入3.5亿元，+1.6%，归母净利润0.5亿元，+9.2%。公司业绩基本符合预期。 事件点评 线上快速增长，医研新品表现靓丽。公司24Q1/Q2/Q3收入增速分别为5.2%/5.7%/1.6%，三季度收入增长所放缓，主要系消费景气度回落对线下零售带来较大挑战，线.42亿元，同比及环比均获得提升，提振线下远期增长信心。此外，公司医研新品“7天密集修复”线上推广良好，带动线上快速增长，提升医研产品占比，未来可期。 毛销差较为稳定，盈利能力稳中提升。公司24Q1-Q3毛利率/归母净利率分别为49.3%/11.2%，同比+5.1pct/+0.6pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为31.3%/4.2%/3.6%，同比分别+5.1pct/-0.2pct/+0.4pct；24Q3毛利率/归母净利率分别为53.9%/13.0%，同比+7.0pct/+0.9pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为33.5%/4.4%/3.8%，同比分别+7.2pct/+0.4pct/-0.1pct。产品结构优化+线上占比提升带来毛利率及销售费用率变化，毛销差整体稳定，规模效应+理财收益等带来净利率提升，整体盈利能力稳中提升。 盈利预测及投资建议：公司线上快速发展，产品持续升级，长期份额提升空间大，我们维持公司盈利预测，预计24年-26年归母净利润分别为1.6亿元/1.9亿元/2.4亿元，对应PE为30倍/25倍/20倍，维持“买入”评级。 风险提示： 线上增长不及预期，产品升级不及预期，净利率提升不及预期。

　　登康口腔(001328) 投资要点： 对标海外，我国牙膏行业逐步由“量价齐增”向“价增驱动”切换，国货崛起正当时 ①行业趋势：美国、日本牙膏成熟市场过去10年保持中低个位数稳健增长，价增为主要贡献。中国牙膏零售额在过去10年增速中枢所有下降，行业增长逐步由量价齐增向价增过渡，对比美、日，我国居民人均牙膏消费额、零售单价均有倍增空间。牙膏功能升级是产品价值提升的重要驱动，对比海外，中国全方位护理、抗敏感、牙龈健康等的好功能&高价值牙膏占比仍有提升机会。 ②竞争格局：目前我国牙膏公司CR3、CR5与海外成熟市场差异并不显著，但2014-2023年间，我国牙膏“国货”的占比自20%左右显著提升至40%左右，抢占外资份额。且从日本、美国的竞争结构看，本土公司均稳定占据头部。随着我国民族品牌的持续崛起，预计未来行业向“以国货为主导“的格局切换将为我国牙膏品牌提供发展机遇。 日本狮王：近10年战略聚焦“高价值”，价、利齐增有迹可循 2012年狮王提出“聚焦高价值产品、海外发展”的经营战略，通过在日本国内提升各类高价值产品占比、发展东南亚及中国的海外业务，营收实现正增，盈利能力显著提升。2018-2022年狮王牙膏高价值产品销售额占比自25%提升至近45%，低价值产品占比则自30%降至18%左右。2010年以来，狮王牙膏板块基本每年均有新品上市，新品单克重零售均价基本在6日元/g（0.3元/g）以上，而经典基础款零售均价则在2-3日元/g（0.1-0.15元/g）左右。狮王2012-2020年经营利润中枢自3%左右显著提升至10%+，高价值战略对利增效果显著。 登康口腔：“冷酸灵”品牌势能强劲，产品渠道向上而行 公司由重庆国资委控股，是口腔护理老牌企业，核心品牌“冷酸灵”以60%左右份额占据抗敏感牙膏领域头部。 ①产品升级：近年公司产品价格带向上延伸，拉动毛利率提升。2020年以来公司牙膏的出厂克均价每年的同比增长幅度在2-5%之间，总销售量呈中高个位数增长，公司中高端系列“医研”、“专研”系列加大曝光，产品升级有序推进。对比电商平台竞品价格带，我们认为，未来，公司产品仍有持续向零售价0.15-0.2元/g的中高端价格带延伸的空间。 ②渠道扩张：公司线下践行深度分销、近年份额逆势提升，1H24线%、排名升至第三；同时，在牙膏行业线%+），公司积极把握兴趣电商红利，布局全平台销售，19-23年电商渠道收入CAGR达53%。 盈利预测与投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元、2.2亿元，分别同比+13.8%、+18.4%、+17.1%，对应24、25年PE分别为30X、25X，略低于可比公司平均值。考虑到公司依托产品、渠道逐步释放成长势能，作为必选消费品具备一定品牌溢价，有望在较长周期实现盈利持续成长，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险，品牌形象维护风险，销售模式不能适应市场变化风险